太平洋证券黄付生:A股开启机构化大时代 两万亿茅台折射出市场的新逻辑
序言

2020年,中国资本市场三十而立,金融界《荣耀记》特推出30周年特别版《所长说》,对话中国最优秀的券商研究所长,回顾历史,畅谈当下,展望未来。

嘉宾简介

经济学博士,太平洋证券研究院院长。近15年证券行业研究经验,多次精准预测了市场和行业周期。曾任职中信建投证券,从事宏观经济、轻工造纸、农林牧渔、食品饮料等行业研究;多次荣获新财富、水晶球、金牛等最佳分析师荣誉。2017年加入太平洋证券,参与筹建研究和销售业务,将太平洋打造成为了一支重要的卖方研究和销售力量。

主要观点
  • 2019年A股正式开启机构化大时代
  • 两万亿茅台折射出市场的新逻辑
  • 研究实力将成证券公司核心竞争力
  • A股不仅要放开入口还要解决出口
A股开启机构化大时代

金融界:今年是中国资本三十周年,30年里每一年都跌宕起伏,留下了许许多多的往事,对于您而言,哪一年印象最为深刻?

黄付生:2019年印象最为深刻,这一年是本轮“结构牛”的开启之年。一方面,受益于A股市场将更多由公募、外资、保险等机构资金主导,机构主导之下,股市更多类似2013-2014的机构牛、结构牛行情,A股的投资策略正在发生明显的变化;另一方面,杠杆资金与场外配资被监管层严格把控,监管层通过资管新规、理财新规等改革,鼓励银行设立基金公司、提高机构配股比例等方式,引导长线资金入市,市场投资环境也有明显净化,炒作氛围得以打压,市场更关注“好公司”的股票价值。

2019年应该是,中国的资本市场注册制的起点,改革的元年,投资者结构机构化的开启,投资者投资行为和理念越来越成熟的开端,外资成为中国资本市场的主导力量之一。2019年应该是中国资本市场的成人礼洗涤之年。

研究实力将成券商核心竞争力

金融界:近年来,资本市场改革越来越快,力度越来越大,顶层也愈发关注。沪深港通、入摩入富、科创板创业板注册制等都是改革的实质性举措,您认为,随着A股逐步成熟化、开放化、国际化、机构化,证券公司和研究所将面临怎样的影响或变化?

黄付生:开放化、国际化、机构化将不仅仅体现在对海外资金、养老金等更多机构投资者的引入,还将体现在市场机制的完善、资管产品的丰富、跨境联通的扩展。对于证券公司而言,将面临加强风控管理、开发金融产品等更高的要求。对于研究所而言,将面临外部专业机构、投研范围扩展、跨部门协同等方面的挑战。

研究对证券公司的重要性上升到一个更高的层次,从单纯的提升美誉度、争取机构佣金分仓,上升到研究提升整个公司竞争力的层面,成为一家证券公司的中枢部门。无论注册制推出后的定价能力、产品的分销能力、经纪业务转型的财富管理职能,还是资管、自营等相关部门的协同,研究实力成为决定一家证券公司的竞争力的关键。

两万亿茅台折射出市场的新逻辑

金融界:黄院长是食品饮料行业的资深实力派分析师,多次荣获新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师。近年来,以贵州茅台、海天味业为代表的食品饮料标的一直是整个市场的焦点,您觉得2万亿的茅台、6000亿的酱油正常吗?站在当下的时点,您的判断或观点能否给大家分享一下?

黄付生:2万亿的茅台和6000亿的海天,确实在不断地刷新市场的认知。其市值的大幅增长,估值提升是主因。过往以茅台为代表的高端白酒的估值中枢长期在20-25倍市盈率的区间,很难突破30倍;海天市盈率也很少突破50倍。但当下茅台对应今年业绩的动态市盈率已快接近50倍,海天接近100倍,估值突破上限后又提升了一倍。考虑到公司龙头地位、业绩稳定性,以及内循环经济背景下市场对消费股龙头的偏好、机构资金抱团,高估值存在新的逻辑和合理性,但部分也透支了未来业绩,未来他们的成长可以消化目前的高估值,可以时间换空间。

尽管未来3-5年茅台和海天的收入增长都可能逐步降速,但持续稳定的增长确定性非常大。同时,净利率提升的逻辑也成立,利润增长更快。如果接下来消费股的热度有所降温,那么未来的几年就会通过业绩的持续增长来消化估值;如果较长时期内消费股的热度不减,那么作为龙头,茅台和海天的估值也有可能进一步地提升,市值冲高到更高的位置,然后再逐步去消化。当然,目前市场的风格和投资结构,大量的资金抱团确定的内需品种,也助推了这一现象,相信随着市场的演绎,这种现象会逐步减少。

中美消费公司估值迥异背后

金融界:中国食品饮料龙头标的涨势如虹,美国市场同类标的却波澜不惊,您怎么看这个现象以及背后的逻辑?长远看,中国食品饮料公司股价的天花板在哪里?

黄付生:中美两国正处于不同的经济发展阶段,2019年中国消费占GDP比重57.8%,相较于美国消费占GDP比重67%的水平,中国的消费品市场还有较大发展的潜力,因此中美同一类型的消费品和同类消费公司在当下面临着不同的市场空间和发展前景。这一轮A股食品饮料公司股价的上涨,受益于人口红利下的企业业绩确定、板块防御性强等特点,因此深受外资、险资等机构资金青睐,进一步形成了资金抱团。

长远看,相应地,其股价的天花板也将取决于业绩稳定性,资金偏好以及中国的经济发展和居民财富的积累等因素的变化。只要中国的经济继续保持较好的增长,居民的收入和财富积累不停止,中国消费品的增长就触不到天花板。

A股不仅要放开入口还要解决出口

金融界:创业板注册制的施行,具有重大历史性的意义,可以说A股真正迈入了新的时代,您对监管者和投资者分别有什么建议?

黄付生:当前我国资本市场的改革也有针对这些方面的改革措施,包括取消核准制、稳步落实注册制,这些是都让人欣喜的点。不仅要放开市场入口,还需要解决市场出口的问题,否则会造成劣币驱逐良币。此外,相关还会涉及到企业退市后投资者保护,以及企业强制退市过程中企业监管问题,退市相关制度的完善也必不可少。

注册制之下,市场涨跌幅放宽限制,通过纯炒作行为获取投资收益的风险性在逐渐增大,公司业绩成为引导股价变化的核心因素。对于投资者而言,投资收益将更多依赖于自身的投研能力,若投研能力相对较弱,建议通过公募等专业机构来实现间接持股,由此来获得风险收益比更好的投资收益。

协同前行发展大机构业务

金融界:注册制时代,越来越多的券商将研究业务提升至公司发展的战略高度,我们看到不少中小券商,大手笔“招兵买马”扩充实力,您怎么看这个现象?太平洋研究院近年来也发展迅猛,未来研究院的建设上还将有哪些规划和突破?

黄付生:现在市场上越来越多的券商机构意识到研究能力的重要性,在市场上,就表现为中小券商纷纷投入创设研究院。研究能力所产生的价值不仅仅体现在传统的卖方对买方的研究服务,一定形式上的创收,还体现在多业务的协同,研究能创造价值。

在未来研究院的建设和规划上,一方面,进一步强化传统机构研究服务的核心业务能力,将机构股票研究业务壮大成为公司的优势业务;另一方面,凭借专业的研究团队以及产业资源,扩展研究院与公司其他业务部门的专业协同,例如注册制下投行的各项业务、资管、固收、经纪业务的财富管理转型等相关业务,主导发展大机构业务等。

寄语资本市场三十年

金融界:中国资本市场三十而立,最后请您展望或者憧憬一下未来!

黄付生:未来我们会看到一个更开放、更有深度的中国资产市场。开放性将不仅仅体现在对海外等更多机构投资者的引入,还将体现在跨市场机制、跨境资管产品的丰富。更具深度的资本市场,将表现在注册制、科创板等制度引入后,更多层次的资本市场、更完善的市场机制、更丰富的金融产品。随着中国资本市场的不断完善和壮大,相信在未来我国资本市场将成为居民财富保值增值的重要选择。

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