广证恒生:中美贸易冲突打响 市场化债转股推进加速

1评论 2018-07-09 09:52:29 来源:金融界网站 弱市唯一赚钱方法曝光(干货)

本期看点

本周专题聚焦债转股《金融资产投资公司管理办法(试行)》与央行的定向降准支持市场化债转股项目,债转股在政策方面大获支持。《办法》明确了债转股企业范围,以信贷为主兼顾非标;放宽投资主体限制,鼓励民间资本参与;规范市场化筹资渠道,“购股转债”与“入股还债”并行。

市场回顾:上周上证综指下跌3.52%,报收2,747.23点。板块方面,仅国防军工板块上涨,周涨幅为0.54%;跌幅前三的板块分别是房地产(-7.29%)、家用电器(-7.05%)、纺织服装(-6.36%)。

经济动态方面,上周最受关注当属美国公布6月非农就业数据。6月非农就业新增人口21.3万人,好于预期19.5万人。但薪资增速低于预期,环比增速下降0.1pct至0.2%。结合美联储6月会议纪要,目前劳动力市场接近充分就业,美联储预计年内再加息两次,保持渐进加息步伐。此外,上周欧元区、英国和法国均公布了6月制造业PMI,商业信心由于贸易冲突的影响跌至低位。

政策动态方面,上周最受关注当属中美贸易冲突打响第一枪。7月6日12:01起,中美两国均对产自对方国家价值340美元的产品征收25%的进口关税。目前互加关税带来的整体经济影响可控,考虑到中美贸易摩擦是在新的政治经济格局下的贸易保护主义措施,贸易冲突具有长期持久性。我国应坚定改革开放,提升自身经济实力,走高质量发展之路。7月2日新一届国务院金融委就防范化解重大风险召开第一次会议,会议强调结构性去杠杆,确定在外部环境错综复杂的背景下,坚定推进金融改革开放。

流动性方面:上周央行在公开市场累计净回笼5000亿元,银行间市场DR007、R007、SHIBOR隔夜利率均下跌,二级市场上周沪深港股通延续小额净流出9.87亿元,融资融券余额差值下降,重要股东净减持13.00亿元,上周解禁金额为1069.32亿。

行业配置:我们认为短期市场将以谨慎为主,中美贸易战中水产品、乳制品农产品(行情000061,诊股)和汽车潜在内需替代行业有望受益;结合发布2018年中报企业业绩情况,钢铁、计算机、医药、化工等行业业绩改善明显,建议关注。

广证恒生-A股周策略-中美贸易冲突第一枪打响,市场化债转股推进加速-20180709

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1. 本周专题

事件:6月30日,银保监会印发《金融资产投资公司管理办法(试行)》;6月24日央行宣布定向降准释放约5000亿元支持市场化债转股项目。

点评:

多项政策促进市场化债转股。一周之内,首先定向降准为债转股提供资金支持,同时出台《办法》在实施原则、操作方法、股东限制、资金募集、风控要求等方面进一步明确市场化债转股的实施路径和技术细节,体现了决策层全力推进市场化债转股的决心。此次正式版《办法》出台距离此前发布的征求意见稿已有将近一年时间,截止7月7日,本轮债转股签约项目已达89个(据不完全统计),签约金额约1.6万亿,但实际落地的项目确寥寥无几。制约项目落地的主要原因在于相应的法律法规不健全,资金供给不足,本次《办法》出台将着力破除这些障碍,有望加速推进市场化债转股的进程。

鼓励民间资本参与,增强银行参与动力。(1)放宽债转股项目投资主体的限制,鼓励民间资本参与。取消商业银行50%以上持股要求,不用并表管理:放宽了金融资产投资公司的出资限制,有利于充分调动社会资金参与债转股的积极性;对外资持股比例不设限,也体现了政府扩大对外开放的精神。(2)降低风险权重,减少银行资本占用,提高银行参与动力。明确金融资产投资公司资本充足率、杠杆率和财务杠杆率水平参照金融资产管理公司资本管理相关规定执行,市场化债转股的风险权重为150%,较原来市场预期的400%或1250%风险权重大幅降低,减轻银行的资本压力。

明确市场化筹集资金渠道。(1)表内允许发行金融债券,通过债券回购、同业拆借、同业借款等方式融入资金。按照核心一级资本充足率最低10%计算,金融资产投资公司表内最大杠杆可以达到7倍;(2)表外允许发行私募资产管理产品,向合格投资者募集资金,属于表外业务无需并表。考虑此前定向降准鼓励债转股实施主体按照不低于1:1的比例撬动社会资金参与债转股,预计发行分级产品将是主流(如金融资产投资公司自有资金作为劣后,银行理财资金作为优先,按照资管新规权益资产最高1:1的杠杆比例),表外杠杆可以是表内杠杆的2倍。

“购股转债”与“入股还债”并行。(1)购债转股:适用于需要化解潜在风险的企业,多属于不良贷款。银行先将企业债权卖断给金融资产投资公司,金融资产投资公司再将把债权变为股权。购债转股涉及到债权折价问题,不良贷款折扣率一般为3-4 折,银行需要用已计提拨备核销资产转让损失;(2)入股还债:适用于需要补充资本金的优质企业,多属于正常贷款。金融资产投资公司先以股权投资的形式给高负债企业增资扩股,企业再以该笔注资偿还银行贷款。适用入股还债模式的企业必须为优质企业,其问题应主要在于缺乏股本融资渠道,需要补充资本。在入股还债的模式下,企业拿新增资本金全额偿还银行贷款,各方均不需计提损失。

明确了债转股企业的范围。市场化债转股以信贷为主,兼顾非标。基本门槛:前景好但暂时困难,有颗星的改革计划,信用状况良好。优先类:行业周期波动但有望逆转,战略新兴产业领域的成长型企业,只是目前高杠杆负担过重,高负债产能过剩,但对国家安全具有战略重要性。禁止类:僵尸企业、恶意逃废债、不符合国家政策、金融业。

投资建议:(1)银行:降低银行不良贷款率,释放资本金,化解银行风险,从而有助于银行业绩改善,估值提升。(2)转股公司:减轻偿债压力,扩充公司股本,修复资产负债表;投资公司参与企业运营,或可改善公司运营效率。(3)金融资产投资公司:业务增加;资金来源更加广泛;股权结构更加灵活、优化。

2. 市场回顾

上周除军工板块,全线下跌。截止7月6日,上证综指下跌3.52%,报收2,747.23点;深成指下跌4.99%,报收8911.34点;创业板指下跌4.07%,报收1,541.31点。板块方面,仅国防军工板块上涨,周涨幅为0.54%;跌幅前三的板块分别是房地产(-7.29%)、家用电器(-7.05%)、纺织服装(-6.36%)。

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3. 经济动态

3.1美国6月非农数据超预期,维持年内再加息两次预期

事件:7月6日,美国劳工部公布6月非农数据。美国6月非农就业人口新增21.3万人,好于预期19.5万人,前值22.3万人修正为24.4万人。美国6月平均每小时工资环比0.2%,不及预期0.3%。美国6月失业率4%,预期3.8%,前值3.8%。美国6月劳动力参与率62.9%,预期62.7%,前值62.7%。

点评:

6月非农新增人口超预期,薪资增幅依旧疲软。6月新增非农就业21.3万人,超于预期,近三个月新增就业人口均值达21.1万人。分行业看,商业服务、制造业和医疗保健业是就业增加的主力,零售业就业下滑。6月美国制造业增加3.6万个工作岗位,耐用品制造各部门大幅增长;医疗保健行业新增就业人数2.5万人,过去一年新增就业30.9万人。6月失业率回升至4.0%,部分受到劳动参与率上升0.2pct至62.9%的影响。此外,薪资增幅低于预期,环比增速下降0.1pct至0.2%,时薪增速不及预期可能导致美元承压。

预计到年底再加息两次,保持渐进加息步伐。根据美联储6月会议纪要,与会者总体认为,美国经济已非常强健,通胀中期将持续处于2%目标水平,在通胀处于或略高于预期背景下,可能更加适合渐进加息。目前贸易战和新兴市场动荡是经济下行风险,美联储仍承诺保持循序渐进加息的步调。就业市场超预期改善成为美联储年内货币政策相对鹰派原因之一。当前时薪增速低于历史均值的原因是人口老龄化和劳动力市场结构性问题,扣除人口老龄化因素影响,劳动参与率已恢复到金融危机前的水平,美国劳动力市场已接近充分就业水平,温和的工资上升指向温和的通胀压力,这表明美联储将继续逐步加息,并预计到年底将再加息两次。而根据美国联邦基金利率期货暗示,美联储9月加息概率为68.8%(数据公布前为71%),9月加息后,12月再度加息的概率为41.1%(较公布前微降)。

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3.2 欧元区6月制造业PMI回落,贸易摩擦引发商业信心跌至低位

欧元区制造业PMI延续回落。欧元区6月制造业PMI终值54.9,预期55,初值55。欧元区制造业PMI跌至18个月低点,连续第6个月下滑,主要原因是市场普遍担心关税和贸易摩擦及其对整体经济活动的影响,企业对于未来生产的信心进一步恶化。

法国6月制造业PMI终值不及预期。法国6月制造业PMI终值52.5,前值53.1,预期53.1,制造业PMI目前处于过去一年半来的低位,制造业增速继续放缓,商业环境改善乏力。此外,制造业成本上升加大企业生存压力。

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英国6月制造业PMI持稳。英国6月制造业PMI公布值54.4,高于预期值54,与前值持平。由于产出和新订单增加,6月经济好转,但新订单增加幅度较小,制造业产出总体扩张速度有所放缓。由于市场对贸易关税、汇率和英国脱欧等不确定性因素的担忧,企业的乐观情绪跌至7个月低点。

美国6月Markit制造业PMI终值好于预期。美国6月Markit制造业终值为55.4,前值为54.6,预期为54.6。调查显示商品制造业目前增速达2.5%,但新订单流入为7个月以来最慢,国内需求上涨被自去年7月以来首次下降的海外销售额下降部分抵消。受贸易摩擦和关税影响,商业乐观情绪降至今年1月以来的最低水平。

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4. 政策动态

4.1新一届国务院金融委召开第一次会议,防范化解重大风险有序推进

事件:7月2日,新一届国务院金融稳定发展委员会成立并召开会议,研究部署打好防范化解重大风险攻坚战等相关工作,国务院副总理、金融稳定发展委员会主任刘鹤主持会议。

点评:

新一届国务院金融委召开第一次会议。会议分析了当前经济金融形势和金融运行情况,审议了金融委办公室提出的打好防范化解重大风险攻坚战三年行动方案,研究了推进金融改革开放、保持货币政策稳健中性、维护金融市场流动性合理充裕、把握好监管工作节奏和力度、发挥好市场机制在资源配置中的决定性作用等重点工作,部署了近期主要任务。会议肯定了目前金融监管取得的成绩,在监管体系建设和金融风险处置取得积极成效,结构性去杠杆有序推进,高风险金融业务收缩,一些机构野蛮扩张行为收敛,金融乱象得到初步遏制,市场约束逐步增强,市场主体心理预期出现积极变化,审慎经营理念得到强化,金融运行整体稳健。会议认为,当前我国经济正向高质量发展迈进,市场主体韧性强,国内巨大规模市场的回旋空间广阔,完全具备打赢重大风险攻坚战和应对外部风险的诸多有利条件,对此充满信心,下一步各项工作都将按既定方案有序推进。

会议聚焦重大风险,结构性去杠杆成核心。(1)谨防去杠杆政策实施过程中风险。2018年初以来,资管新规落地等一系列“严监管”举措表明我国由“财政去杠杆”转向了“金融去杠杆”,从宏观上看,杠杆水平高企主要集中在国有企业和地方政府;但从金融市场上看,去杠杆压力集中在民营企业和低评级的融资平台。政策指向和政策效果之间产生的“处置风险的风险”需要加以关注。(2)此次会议进一步确定了政策基调。在中美贸易摩擦等外部环境错综复杂的背景下,坚定推进金融改革开放;货币政策保持稳健中性的总基调不变;针对信贷紧缩的新变化,市场流动性由“合理稳定”转向“合理充裕”;此外,在结构性去杠杆的过程中,把握好监督工作节奏和力度,避免过度出现一刀切的措施,减少对于民间投资的挤出效应;最后是在去杠杆过程中要发挥市场在资源配置中的决定性作用。

4.2中美贸易冲突第一枪打响,互对340亿美元产品征收25%关税

事件:美国于北京时间7月6日中午12:01起对第一批清单上818个类别、价值340亿美元的中国商品加征25%的进口关税。作为反击,中国也于同日对同等规模的美国产品加征25%的进口关税。

点评:

中美贸易冲突第一枪打响,两国均对产自对方国家价值340美元的产品征收25%的进口关税。美国对第一批清单上818个类别、价值340亿美元的中国商品加征25%的进口关税。作为反击,中国也于同日对同等规模的美国产品加征25%的进口关税,涉及农产品、汽车、水产品等545项商品。海关总署关税征管有关负责人7月5日在回答媒体有关中国对美关税反制措施实施时间时表示,根据国务院关税税则委员会2018年第5号公告,对原产于美国的部分进口商品加征关税措施将在美方的加征关税措施生效后即行实施。

贸易冲突具有持久性,我国坚定推动新一轮改革开放提升内部实力。(1)目前关税带来的整体经济影响总体可控。白宫声明中,第一批征税清单涵盖340亿美元,818种产品,税率为25%;第二组涉及160亿美元,284种产品的进口正在进一步评估之中,时间待定,税率待定。目前加征关税的产品主要涉及两类,第一类是受益于中国产业政策的高科技产品,第二类则是中国对美国产生较大贸易顺差类产品。前者针对“不公平贸易”,后者目标是缩小顺差。这一轮的关税对于整体经济影响上伤害可控,和平解决贸易纠纷的可能性依然存在。根据中国社科院测算,美国目前的加征关税措施预计会拖累中国出口增速0.75个百分点,对我国GDP增速的影响在0.05-0.25个百分点,对物价的影响也微乎其微。(2)中美贸易冲突是在新的世界政治经济格局下的贸易保护主义措施,具有长期持久性。中美贸易摩擦与世界政治经济形势、社会意识形态以及中美关系紧密相连,美国民粹主义兴起,我国主导的“一带一路”等逐渐提升自身实力与话语权,直接诉求是美国迫使我国进一步对美开放市场缓解贸易失衡,核心目的是从战略角度遏制中国从而维持美国霸权地位。(3)我国应继续扩大改革开放,提升内部经济实力。目前我国一方面通过降低关税、投资便利化、扩大开放、高质量增长,坚定实施改革开放;另一方面,使用数量型和质量型的措施回击美方,以打促和。

5. 流动性情况

央行方面,上周人民银行在公开市场累计净回笼5000亿元。上周仅周三开展100亿元逆回购操作,周一、周二分别有200亿、1500亿逆回购到期,资金净回笼共计1700亿。周三央行开展100亿元逆回购操作,当日有900亿元逆回购到期,当日实现净回笼800亿元。周四与周五共有2500亿元逆回购到期,实现净回笼2500亿元。上周共计7天逆回购到期3000亿,14天逆回购到期1200亿,28天逆回购到期900亿。本周7天逆回购到期100亿,28天逆回购到期1100亿。7月5日定向降准正式实施,预计将释放7000亿元资金,缓解本月上旬到期压力,银行体系流动性总量处于较高水平。

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银行间市场方面:短期资金面有所充裕,资金利率普降。上周DR007明显下行,从上周的3.01%下降至2.45%,下降56BP;R007也保持下降态势,下跌106BP至2.53%。SHIBOR隔夜利率下跌,从上周2.63%下跌至1.97%,下降66BP。

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二级市场资金流动方面:上周沪深港股通延续小额净流出,融资融券余额差值下降。上周沪深港股通资金净流出9.87亿元,其中,陆股通流入55.61亿元(沪港通流入56.73亿元;深港通流出1.12亿元),港股通流入65.48亿元(沪市港股通流入51.85亿元;深市港股通流入13.63亿元)。截至7月5日,上周融资余额环比小幅回落至9023.75亿元(上期9129.09亿),融券余额小幅上升至64.96亿元(上期64.96亿)。行业方面,融资净买入较多的行业有食品饮料、休闲服务、农林牧渔和家用电器。

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股东增减持方面:上周二级市场重要股东净减持13.00亿元,上周解禁金额为1069.32亿。其中减持最多的板块是计算机,减持金额达到13.72亿元;其次是电器设备,减持金额为9.11亿元。增持前三的板块有家用电器(3.55亿)、非银金融(2.85亿)、电子(1.93亿)。上周二级市场解禁市值达到1069.32亿,本周解禁市值为472.07亿,大幅下降。

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6.趋势研判

上周中美贸易摩擦打响第一枪,两国均对产自对方国家价值340美元的产品征收25%的进口关税。目前来看,关税带来的经济影响总体可控。但是,中美贸易战是在新的世界政治经济格局下的贸易保护主义措施,具有长期持久性。受贸易摩擦的持续影响,今年上半年,我国对美出口增长5.4%,增速较去年同期下降13.9个百分点。其中,6月份对美出口增长3.8%,增速下降23.8个百分点,贸易摩擦对出口的影响已经显现出来。同时,美国经济复苏表现强劲,非农就业数据超预期向好,加息进程稳步推进,中美利差持续缩窄。自贸易摩擦持续升级以来,市场对未来中国经济的预期有所下降,中美经济实际增速差距扩大,人民币出现了大幅度贬值。人民币贬值压力上升加剧了外汇储备消耗,最近三个月以来,外汇储备连续下降。上周五,贸易关税落地,当日市场深V反弹,但并未放量,说明市场对贸易摩擦升级的担忧仍在,贸易摩擦的不确定性因素仍然是打压市场情绪、压制股指反弹的重要因素。

国内方面,去杠杆进程有序推进。上周召开国务院金稳会第一次会议,会议着重强调“结构性去杠杆”,避免一刀切。2018年初以来,资管新规落地等一系列“严监管”举措表明我国由“财政去杠杆”转向了“金融去杠杆”,从资金供给端施压国企和地方政府等杠杆高企部门去杠杆,但同时民营企业和低评级的融资平台被“误伤”,针对这一问题,近期政府实施定向降准等措施支持中小微企业发展,并由刘鹤亲自挂帅中小企业发展工作领导小组,足见决策层精准施政推进“结构性去杠杆”之“匠心”。同时,银保监会印发《金融资产投资公司管理办法(试行)》,央行宣布定向降准释放约5000亿元支持市场化债转股项目。《办法》在实施原则、操作方法、股东限制、资金募集、风控要求等方面进一步明确市场化债转股的实施路径和技术细节,破除债转股项目落地障碍,我们认为,债转股将成为加速推进去杠杆的又一有力举措。

市场方面,中报业绩预警逐步披露,目前,各行业披露率都比较低,难以比较行业差异,但是根据已经披露的公司来看,行业业绩分化明显。资金面来看,7月5日,7000亿定向降准实施,央行公开市场操作净回笼5000亿元,资金利率普遍下行,短期资金面较充裕。由于最近两周逆回购操作较少,本周逆回购到期压力不大,解禁市值相对前两周也大幅减少。

综上所述,我们认为短期以谨慎为主。

7. 行业配置

7.1关注中美贸易摩擦中农产品、汽车等潜在内需替代行业

乘用车、电气设备、集成电路等产品在美方加征商品占比高,相应产品外需有所减弱。美方7月6日落地加征的关税清单中,规模比重最大的产品分别是排量在1500cc至3000cc之间的乘用车(约15亿美元)、电气设备及装置(约15亿美元)、处理器和控制器的集成电路产品(约11亿美元)、硬盘驱动器(约9亿美元)以及液体泵零件(约8.5亿美元);跟第一轮清单相比,实施清单中剔除比重规模较大的有彩电(约40亿美元)、印刷器零件(约14亿美元)、合金后板(约11亿美元)、空调零部件(约8.6亿美元)以及打印机零部件(约7亿美元)。此外,在尚未公布实施时间的剩余160亿关税清单中,规模比重较大的有积体电路板的处理器和控制器(约11亿美元)、积体电路板的内存、芯片(约7亿美元)以及其它积体电路板等设备(约7亿美元)。此轮征收关税的乘用车、电气设备及装置、集成电路产品等商品外需减弱,对相关行业需求产生抑制,存在一定不利影响。

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水产品、乳制品等农产品和汽车是我国对美方加征关税的重要产品。4月中方对于美方301调查的反制关税清单选择的106个单项品主要是美国对于中国出口额大的领域,包括农产品、汽车、航空器等,并将中国对美国进口最多的两个单品大豆和飞机包含在内。7月6日实施的545项约340亿美元商品,新的关税清单将航空器移除,加入了大量水产品、乳制品、蔬菜水果、谷物等农产品,并把农产品与汽车作为首批340亿征税名单的主要内容,化工品、医疗设备、能源产品等关税措施推迟。农产品和汽车的对美进口数量的萎缩,将会扩大对于国内产品的需求,从而形成利好,建议投资者关注。

7.2关注中报业绩预增行业

钢铁、计算机等行业2018中报业绩改善明显。截止7月6日,共有1249家公司披露业绩预告,其中主板193家,创业板150家,中小板906家,披露率分别达到10.34%、20.60%、99.45%。分行业来看,建材、化工、家电、轻工、电子、纺服等行业披露率达到40%以上,其他行业披露率相对较低。由于信息披露不完全,我们选取了披露率高于30%的行业,简单对比了中报业绩预告增速与一季报业绩增速情况,发现钢铁、计算机、医药、化工等行业业绩改善较为明显,建议投资者关注。

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