3200-3450区间(201501)

2015-01-22 09:32:18 来源:金融界网站

  招商证券-2015年A股市场投资策略:市场运行“新常态”,估值体系“国际化”

  中国资本市场正在进入对内融合,对外开放的新阶段,其他市场的信息,逻辑和资金将对原来封闭的股票市场造成越来越大的影响,市场的波动率会再次放大,这意味着投资者能够获取超额收益的方式将变得更加丰富,所谓的投资策略的内涵也将大幅扩张。

  2015年投资者对于海外新增资金流入的预期将驱动A股市场的波动。需要重视这个预期的原因是:1)从人民币国际化大战略来看,资本市场开放的确定性相当高;2)市场预期未来进入的配臵资金推动估值体系接轨的逻辑非常明确,会使那些投资回报周期长,收益弹性低,涨得慢的公司再次受到关注。

  投资者需要重新开始思考什么是合理估值体系,讨论A股市场的合理估值基准的意义在于,跨市场重新出现信息不对称之时,投资者可以客观比对不同价格当中所隐含的预期,任何预期之间的差异都是可以利用来获利的。

  在本篇策略报告当中,我们主要运用理论定价模型结合历史案例研究的方法来寻找A股市场合理的估值基准,这个方法更好地兼顾到中国经济所处的转型和开放阶段。我们基本的A股外部环境情境假设是:超常规的货币宽松状态会成为常态,这将支持资本市场的持续繁荣。

  我们认为中国理应享受超额经济增速带来的相对估值溢价。以日本和德国两个经历过类似经济转型和资本账户开放的大型经济体作为案例研究的对象,我们的结论是:1)估值溢价和成长性差异的相关性是有效的。中美之间4%-5%的GDP增速差对应的是中长期1.0X-1.5X的相对估值溢价,鉴于市场逐步接轨需要3-4年的时间,我们的中性判断是,A股市场在现阶段能够享受到0.4-0.5X的估值溢价;2)即便是夕阳行业,在估值体系接轨下的估值修复行情当中也可以获得相当不错的投资收益。

  我们认为2015年全年A股剔除金融的合理估值区间(PE,TTM)在28.1X-30.2X,EPS增速在7.2%,考虑到银行行业全年收益率不会和大盘有很大分化,我们认为上证综指2015年的合理区间为3200-3450之间。

  我们看多低估值蓝筹的估值修复,对应地认为以创业板为代表的成长股将跑输主板市场。创业板指在二季度见到全年高点1750点左右,以反映四季度的乐观盈利。这可能是出于以下原因:1)我们估算2015年有减持意愿的定增解禁市值至少为1500亿,这将抵消可能会进入成长股的新增资金;2) 我们认为随着定增市场遇冷,投资者对于成长股的业绩预期也会降低,而这又会反过来使定增更难以进行;3)我们认为创业板的估值已经齐平了历史顶部的估值,相对估值溢价也处于高位,未来很难有大幅提升空间。

  由于我们自上而下对于中小市值的成长股的整体超额收益机会非常谨慎,因此我们更看重精选主题和个股。我们看好的主题方向包括:1)需要自下而上精选个股的主题:国企改革、并购重组;2)区域性主题:京津冀、自贸区、迪斯尼;3)跨领域的产业主题:工业4.0、中国建造;4)12个细分链条的产业主题:信息安全、Type-C、移动支付、医疗信息化、互联网金融等。

关键词阅读:年度策略 2015 招商证券

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